Dünyanın en riskli şirketlerinin fonlanmasına yardımcı olan ve düşük faizli yıllarda 1,5 trilyon dolarlık bir pazara dönüşen bir finansal akım, agresif faiz artışlarının daha güçlü borçlanma şartları ve belirsizlik getirmesiyle kuruyor.
En zayıf şirketlerin kredilerini bir ortaya getiren ve bunları tahvil olarak yine paketleyen teminatlandırılmış kredi yükümlülükleri (CLO’lar) olarak isimlendirilen ihraçların suratı durdu.
Uzman varlık yöneticileri, salgın sonrası mali teşviklerin ağır olduğu 2021 yılında yarım trilyon dolardan fazla bedelde CLO çıkardı. JP Morgan datalarına nazaran, bu yılın birinci yarısında yaklaşık 69 milyar dolar bedelinde CLO piyasaya sürüldü yahut tekrar finanse edildi; bu sayı 2022’nin tıpkı periyoduna nazaran %41 düşüş gösterdi.
S&P Küresel Ratings’e nazaran, borçlanma maliyetlerinin düşük olduğu ve yatırımcıların getiri peşinde koştuğu vakitlerde hedge fonları, sigortacılar ve varlık yöneticileri ortasında tanınan olan bu araçlar, tek B yahut altında derecelendirilen kıymetsiz kredilere olan talebin %60’ını oluşturuyor.
Ancak piyasa, borçları spekülatif bir yatırım olarak kabul edilen şirketlerin önümüzdeki yıllarda tekrar finansman muhtaçlığı ile karşı karşıya kalması nedeniyle sakinleşti.
Küresel faiz oranlarında son on yılların en keskin yükselişi, beklenen global sakinlik ve makus derecelendirilmiş borçluları desteklemek için daha az sayıda yeni CLO potansiyel olarak toksik bir kurumsal sorun kokteyli yaratıyor.
CLO’lar için bir elektronik ticaret ve tahlil platformu olan KopenTech’te yönetici olan Rob Shrekgast, “Henüz büyük kredi kayıpları yaşanmadı, lakin beklenti [kurumsal krediler için] iflas oranlarının yükseleceği yönünde” dedi.
KopenTech, CLO’ların yaklaşık 1,5 trilyon dolar bedelinde bir pazara dönüştüğünü söyledi.
Bank of America (BofA) kredi stratejisti Neha Khoda, ileriye bakıldığında, bu araçlar tarafından ihraç edilen tahvillere olan talebin “anlamlı bir halde azalacağını” ve temerrüt oranlarının artma potansiyeli olduğunu belirtti.
Şu anda düşük olsa da, borç temerrütleri artıyor. Analistler, Fransız perakendeci Casino’daki tekrar yapılandırma ve ABD’li perakendeci Bed Bath & Beyond’un iflasının, daha evvel bol para arzı ve düşük faizlerle izole edilen iş modellerindeki çatlakları ortaya çıkardığını söyledi.
S&P Küresel, Mart 2024’e kadar her 25 ABD şirketinden birinden fazlasının ve neredeyse her 25 Avrupa şirketinden birinin temerrüde düşeceğini kestirim ediyor.
S&P’de kaldıraçlı finansman yöneticisi olan Marta Stojanova, değersiz dereceli borçlular için bunun yavaş yavaş artan bir zahmet olacağını söyledi.
Mevcut kredilerinin tekrar finanse edilmesi gereken zayıf nakit akışına sahip borçlular için “aşağı taraflı bir risk”, “uygun bir düzeyde finansman eksikliği” olacak.
S&P, borçları kıymetsiz olarak bedellendirilen zayıf nakit akışına sahip şirketlerin, değişken faizli borçlar için son 13 yılın en yüksek ortalama faiz oranını ödediğini de kelamlarına ekledi.
S&P’nin iddialarına nazaran, global CLO kredi havuzlarına hakim olan spekülatif kredi notuna sahip ABD şirketlerinin, 2024 yılı sonuna kadar yaklaşık 354 milyar dolar, 2025-2026 yıllarında ise 813 milyar dolar daha borçlarını tekrar finanse etmeleri gerekiyor.
CLO piyasası yavaşladı zira yatırımcılar daha zayıf borçlulara kredi verme riskine karşılık olarak daha yüksek ödemeler istiyor.
Sabit gelir uzmanı varlık yöneticisi TwentyFour’da portföy yöneticisi olan Aza Teeuwen, “Artık daha fazla riskiniz var ve bu riskin karşılığını almak istiyorsunuz” dedi.
CLO’ları oluştururken, bu araçların yöneticileri kredileri farklı fiyatlara ve farklı güvenlik derecelerine sahip tahviller için takviye olarak kullanırlar. En inançlı olarak kabul edilen dilimlerdeki yatırımcılar en düşük getiriyi elde ederken, en riskli öz sermaye kısmındakiler başka yatırımcılara ödeme yapıldıktan sonra fazla nakit akışını alırlar.
Şimdi, en yüksek dereceli dilimleri satın alan fon yöneticileri daha yüksek getiri talep ediyor. Bu durum öz sermaye getirilerini sıkıştırdı ve öz sermaye yatırımcıları olmadan CLO’lar bir ortaya getirilemez.
S&P, CLO pay senedi yatırımcılarının 2022’den evvel yıllık %15 getiri elde edebilecekken, şu anda fiyatlandırılan mutabakatların yaklaşık %7 getiri sağlayacağını hesaplıyor.
PineBridge Investments’ta genel müdür ve CLO uzmanı olan Laila Kollmorgen, “Artık (yeni) bir portföy oluşturamazsınız” dedi.
Kollmorgen, ikincil piyasada satılan yüksek dereceli CLO dilimlerinde hala uygun fırsatlar bulduğunu söyledi.
Teeuwen, “Bir basamakta (kredi) temerrütleri olacağını biliyoruz, CLO özsermayesi, onu satın almayı haklı çıkaracak kadar para kazanmıyor.” dedi.
CLO’ların beş yıla kadar tekrar yatırım mühleti vardır ve bu müddetten sonra yeni kredi satın alamazlar. BoFA’ya nazaran, mevcut CLO’ların %38’i 2023 yılı sonuna kadar bu mühlete ulaşacak.
Bu, çöp borca olan talebin azalmasının bir öteki kaynağı ve BofA’dan Khoda’nın “yakın vadeli vadeleri olan ihraççılar için kırmızı bayrak” olarak tanımladığı bir faktör.
borsatek.com
